仅拆3颗雷招商积余远不能高枕无忧

出品:新浪财经上市公司研究院

日前，招商局积余产业运营服务股份有限公司在深圳召开了2022年第一次临时股东大会，会议审议并通过了转让中航城投资，昆山中航和赣州九方三家下属企业股权的议案。

以账面价将三项重资产转售给控股股东招商蛇口后，躺在招商积余账面上盈利能力堪忧的重资产体量仍然庞大此外，尽管此次解决了3个盈利较差的资产，可这并不能根本扭转公司的盈利能力较差的局面

从平价进到平价出 招商积余拆弹之路仍漫长

2019年3月，招商物业通过重大资产重组借道中航善达实现A股上市，中航善达在发行股份收购招商物业的定价中估值约为52亿元，而在2018年底中航善达账面净资产在48亿元左右因此，可以说招商物业支付给中航善达账面上资产的估值基本为PB略高于1的水平，这其中就包括此次出售的3个子公司

三家公司分别为深圳市中航城投资有限公司，昆山市中航地产有限公司和赣州中航九方商业有限公司。资料显示，作为中国运输飞机最多，年客运量最大的民用航空公司，南航集团的实际控制人为国务院国资委。三家公司的大致情况如下:

截至2021年8月，中航城投资的总资产为4.31亿元，总负债为4.3亿元，净资产仅有23万元，

截至2020年12月，昆山中航净资产为3.33亿元，2020年实现营收1678万元，净利润384万元，

截至2020年12月31日，赣州九方的净资产为3.59亿元，2020年营业收入5882万元，净利润654万元。

3家全资附属子公司100%股权的合计转让价格约7.78亿元，基本也是以PB略高于1的估值出手的从三家公司的资产回报率来看，资产较重且盈利能力均不理想从平价进到平价出，招商积余走这一步也在预料之中

预计类似的操作未来还会继续截止去年3季度，包括上述3各公司，招商积余账面自持物业总资产达到了68.9亿元，占总资产的比例为41.2%其大部分都曾隶属中航地产的酒店，商业，办公等遗留物业，而这部分资产所产生的收入主要体现为账面上的资产管理业务收入

如果以资产管理业务收入与自持物业账面资产之比表征收益率，招商积余2019，2020，2021H相关的收益率分别仅为2.7%，6.3%，3.9%，在考虑相关的管理费用等，收益率将更低，这严重拖累公司股东回报率。

此外，这些遗留资产的业务模式也不符合物企的轻资产运营战略，因此后续约60亿资产或将继续拆出，转手价格需持续关注。南航物业为南航集团全资一级子公司，主要为南航集团内部提供物业管理服务，现有管理项目涵盖办公类，作业类，居住类等多种物业业态，以作业区，办公物业服务为主。2021年上半年，南航物业实现营业收入达89990万元，净利润15321万元。

扭转低盈利局面需提升项目盈利能力

如果在资产负债表上扣除投资物业，在利润表中扣除资产管理业务收入，招商积余2020年的ROE将有明显提升。

因此，招商积余剥离相关重资产将逐渐改善公司的盈利能力，但作为物业行业的头部玩家，招商积余的盈利能力仍弱财报显示，招商积余截止去年上半年在管面积为2亿平方米，与龙湖智创，保利物业，绿城服务等规模较为接近，但各公司2020年加权ROE相差甚远招商积余仅5.34%，不论近期递交招股书的龙湖智创则高达71.5%，与绿城，保利，雅生活也有较大差距

而这种差距主要还是来由于各公司的物业管理业务利润率的不同目前招商积余的基础物业管理业务的毛利率仅有10%出头，其中住宅物管的毛利率更是低至5%左右，非住宅商业物管毛利率也只有13%左右

而同期绿城服务，保利物业，雅生活服务，碧桂园服务，龙湖智创等的毛利率分别为20%，20.2%，30%，33.4%，27.6%，差距巨大。

中指研究院《2021中国物业服务百强企业研究报告》显示，2020年全国百强企业毛利润和净利润均值分别为2.88亿元和1.05亿元，平均毛利率，净利润率分别为24.55%，8.97%，同样远高于招商积余。

以2020年数据为例，招商积余80亿物管营收对应1.91亿平米，平均物业费为每平米3.5元/月甚至与2017年全国4.26元/平米/月的平均物业费相比都存在明显差距

短期内难以扭转低毛利窘境

招商积余作为中航物业和招商物业的整合体，存在天然的项目布局较为分散的情况。。

截止到2020年末，招商积余的在管物业管理项目有1438个，覆盖的城市有100多个，项目分布密度不够集中，其中有不少项目在低线城市，这使得公司的物业费提升短期内存在困难。

此外，由于生而带来的国资背景，中航物业及招商物业所管理的机构物业，在提升物业费方面存在较大阻力，且国资物业公司以往存在较为明显的效率较低的情况，而这写因素均是在短期内难以改变的。

尽管总管理面积大，但由于项目分散，招商积余的管理规模效应明显欠缺管理层面对投资者的质疑，也表示要继续开展区域或城市公司的整合，进一步降低管理成本，提高人效，并表示招商积余将成立横向的降本增效的专项工作组织

或许，一边剥离重资产，一边另起炉灶加快并购，有成为了招商积余管理层认为短期内奏效的途径为在管面积注入新鲜血液逐步替换，拉升利润率，毕竟是一个循序渐进的过程，且在物企并购过程中也存在诸多风险，投资者或应谨慎看待

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